Il mondo nel 2012: in Europa

Obbligazioni Germania: non c'è valore. «Il rendimento a scadenza del Bund e risalito a 1,9%, circa 20 punti base sopra i minimi, ma assieme a quello del T-Note (2,1%), si trova nella fascia di ipercomprato, circa 150 punti base sotto il valore ritenuto coerente con i fondamentali in base alle nostre valutazioni quantitative», sottolinea Marco Piersimoni, investment advisor di Pictet Asset Management.

A questi livelli i titoli dei Paesi ‘core’ «offrono valore solo in scenari di tensione estrema, mentre soffriranno se ci sarà l’auspicata fase di distensione». Rickenback di Pkb prevede che «perfino la Germania sarà confrontata con un rialzo dei rendimenti. Pure lei dovrà ridurre il suo indebitamento, mentre le positive misure adottate dagli altri Paesi dell’area euro ridurranno lo status di bene rifugio dei Bund». 

«A parte la pura preservazione del capitale, l’unica ragione per comprare obbligazioni sovrane tedesche è che queste rappresentano una vendita allo scoperto di azioni», nota Steen Jakobsen, chief economist di Saxo Bank, «vista la correlazione inversa tra azioni e obbligazioni». Saxo Bank che, dovendo scegliere, preferisce Schatz a 5 anni piuttosto che i titoli in scadenza nel 2012, ritiene comunque che esistano migliori opportunità in altri prodotti di credito. 

Grecia e Italia. Sperando nella Bce. Anche Saxo Bank, come la maggior parte delle banche non esposte al debito greco, ritiene un fatto: la Grecia farà un default nella prima parte del 2012, «il che risulterà alla fine in una riduzione dei tassi». La vera ‘linea Maginot’ è piuttosto l’Italia. Bce e Ue non sono tanto preoccupate dei Cds o delle quotazioni sul mercato secondario, che lasciano un po’ il tempo che trovano, «ma dai tassi ai quali verranno aggiudicate le prossime emissioni italiane e spagnole. I due governi devono raccogliere insieme 400 miliardi all’anno per i prossimi tre anni», sottolinea Jakobsen. Se riusciranno a pagarli meno del 6% e possibilmente del 5%, il ritorno al pareggio fiscale è cosa fatta. Se dovranno indebitarsi a tassi superiori al 7% è praticamente impossibile. «Quindi Bce e Unione europea lotteranno perché i tassi non superino il 7%. Ma attenzione: il 2012 potrebbe essere l’anno in cui i mercati perderanno la fiducia nella capacità dei governi in generale di finanziare i loro passivi. E questo rappresenterebbe una fase 2 della crisi», afferma preoccupato Jakobsen. Per quanto i governi tecnocratici possano fare, i risultati saranno all’inizio misti, con riflessi immediati sulle variabili legate al consumi (acquisti e clima di fiducia di famiglie e imprese) e meno immediati sulle entrate fiscali. 

Francia: addio alla A. La perdita della tripla A sul debito sovrano francese, negata come prospettiva dalla politica, è una certezza per il 2012, secondo i mercati. «I prezzi già la scontano in buona parte», sottolinea Paolo Lampugnani, investment advisor al Crédit Agricole di Lugano, «e lo spread Oat/Bund già incorpora il rallentamento economico a cui il Paese sembra andare incontro». 

Non è d’accordo Giovanni Rickenback, strategist di Pkb: «Trovandosi in clima preelettorale, la Francia ha finora annunciato solo piani limitati. Rischia di subire ancora pressioni da parte dei mercati». «La fase di stress del mercato obbligazionario continuerà probabilmente nel 2012», concorda Mario Geniale, capo analista di Banque Cic (Suisse), «ma negli spread attuali sono già comprese molte delle cattive notizie che potrebbero arrivare». È indubbio che l’addio allo status di risk free per il debito pubblico francese sarà uno choc politico, «ma tutto sommato potrebbe rappresentare una buona occasione per vendere i titoli tedeschi e comprare quelli francesi, a scadenze di circa 5 anni». La situazione in Francia, come nel resto dell’Europa, potrebbe invece notevolmente peggiorare se il Paese andasse incontro ad una dura recessione, «scenario che al momento i dati macro non sembrano suggerire», nota Lampugnani, che consiglia sul debito sovrano francese le scadenze tra i tre ed i cinque anni.

Regno Unito: grazie al QE2. «La combinazione di austerity fiscale all’interno e di crescita globale più lenta all’esterno porterà nel migliore dei casi a una espansione anemica dell’economia», prevede Adrien Pichoud, economista presso Syz Asset Management. «Sarà comunque una situazione migliore di quella che si registrerà nel Continente», sottolinea Patrick Cecconi, senior portfolio advisor alla Banca Julius Baer di Lugano, «il consumo privato non sarà più penalizzato dagli aumenti delle imposte indirette, come è avvenuto nel 2011. Gli investimenti, crollati nel 2008-2009, hanno un margine di recupero, favorito peraltro dal QE2 della Banca centrale».

Questi interventi sono destinati a continuare, «approfittando del fatto che la crescita ridotta limita i rischi di inflazione», ricorda Pichoud. La sterlina rimarrà debole a causa della continua immissione di liquidità da parte della Bank of England secondo Banca Syz, mentre la Banca Julius Baer prevede un moderato apprezzamento nei confronti dell’euro nei prossimi sei mesi (ma non è detto che le due previsioni siano contrastanti). 

«È un contesto low growth/low yield interessante per i corporate bond», ricorda Pichoud, «con l’eccezione dei corporate finanziari che rimarranno sotto pressione, sia per gli effetti di lungo periodo della crisi ‘vecchia’ del 2008 sia per quelli importati dalla crisi ‘nuova’ dei debiti sovrani». «Registreremo sicuramente un rialzo moderato dei rendimenti dei titoli di Stato e un’outperformance delle obbligazioni societarie rispetto ai titoli governativi», riassume Cecconi. 

Svizzera: quasi immune dalla crisi. Le prospettive macroeconomiche per il 2012 in Svizzera puntano ad una crescita reale del Pil piuttosto ridotta: la stima del Seco è 0.9%, data la debolezza prospettabile dalle principali economie dell’Eurozona, impegnate in piani di austerità che poco favoriranno la domanda interna e di conseguenza lo sviluppo. «Non vedremo probabilmente alcuna inflazione nel 2012: crescita debole e franco ancora relativamente forte impediranno rialzi significativi dei prezzi al consumo», sostiene Roberto Mastromarchi, responsabile asset management di Banca popolare di Sondrio (Suisse), «in questo scenario probabilmente i tassi di interesse nominali resteranno bassi, mentre risulteranno in lieve rialzo quelli reali. Il mercato obbligazionario governativo resterà pertanto supportato almeno per la prima parte dell’anno, offrendo però agli investitori rendimenti miseri».

Bps Suisse favorisce quindi le obbligazioni societarie di buona qualità, «che possono offrire maggiori prospettive di rendimento con rischi relativamente contenuti: gli spread offerti da emittenti corporate con merito di credito medio (rating A) si aggirano sui 100 punti base su scadenze di 5 anni; i debitori bancari - attualmente penalizzati dalla fase di forte incertezza che riguarda il debito pubblico in Europa e quindi decisamente più volatili e rischiosi - offrono invece dei premi di credito superiori a 200/250 punti base su scadenze di 5 anni», continua Mastromarchi, «la debolezza dello scenario macro può mettere in difficoltà i comparti più ciclici dell’economia, provocando volatilità, incremento degli spread e diminuzione della liquidità per le emissioni di questi debitori».